近日，“二战”港股的国鸿氢能科技（嘉兴）股份有限公司（下称“国鸿氢能”）终在递表5个月后通过聆讯，准备上市。

2023年6月，国鸿氢能向港交所递交招股书，这是继去年11月递表港交所未果后的第二次尝试，此番通过聆讯，其也将成为继亿华通之后第二家在港交所上市的氢燃料电池企业。

3年亏12亿

资料中，国鸿氢能由广东国鸿氢能科技股份有限公司更名，成立于2015年，其专注于研究、开发、生产及销售氢燃料电池电堆、氢燃料电池系统。弗若斯特沙利文认为，国鸿氢能是中国氢燃料电池行业市场的龙头企业。

2022年全年，国鸿氢能氢燃料电池电堆出货量达175.2兆瓦，占中国市场份额24.4%，这也使其连续六年排名市场第一；氢燃料电池系统出货量排中国市场第二，占整体市场份额21.8%。

一方面，这得益于中国氢燃料电池汽车销量的增长。据中汽协最新数据，我国氢燃料电池汽车的保有量已超过1.6万辆。在国家政策的驱动下，氢燃料电池车在部分城市群的运用逐步扩张，商用车、高功率重卡领域也正加速发展氢燃料车型。

另一方面，这与中国氢燃料电池电堆及电池系统出货量的提升息息相关。数据显示，2018年至2022年，中国氢燃料电池电堆出货量从74.2兆瓦升至716.6兆瓦，中国氢燃料电池系统的出货量从58.7兆瓦升至602.8兆瓦。

可问题在于，国鸿氢能的高销量并未帮助其实现盈利。

财务数据中，2020年至2022年，国鸿氢能营收分别为2.27亿元、4.57亿、和7.48亿元，相应的净亏损分别为2.21亿元、7.03亿元和2.8亿元，3年累计净亏损达12亿元。

今年前5个月，国鸿氢能营收1.43亿元，同比增长147%，但仍未盈利，净亏损0.88亿元。

《国际金融报》记者关注到，近3年，国鸿氢能氢燃料电池系统的平均售价在波动下滑。

招股书显示，国鸿氢能2020年至2022年系统销售均价分别为1.04万元/kW、4892.6元/kW、5578.7元/kW，2021年较2020年下降53%，而2022年售价上升主要由于部分销售的燃料电池系统受客户要求安装了储氢系统等额外零部件。

2022年前5个月，国鸿氢能燃料电池系统的销售均价创新低，降至3756.5元/kW。值得注意的是，同期公司氢能燃料电池系统销量达到37090kW，同比增长267%。

不难看出，低均价导致使得国鸿氢能的氢燃料电池电堆与电池系统出货量拥有高排名，却没能帮助公司完成盈利。

行政开支高达10亿

尽管如此，从毛利率来看，国鸿氢能仍有一定的利润空间。2021年、2022年，国鸿氢能毛利润分别为1.28亿元、1.59亿元，对应毛利率为27%、21%。

有业内人士分析，作为氢燃料研发企业，在当下的毛利水平下出现亏损，意味着企业存在费用支出较大或资产大幅减值等问题。

目前，氢燃料电池产品市场的特点明显，持续的技术开发、国家标准变化以及产品类型和客户需求的多样，导致国鸿氢能需要频繁的推出以及改进新产品以及产品商业化。

为此，国鸿氢能近些年的研发投入持续增加。招股书显示，2020年、2021年、2022年及2023年前5个月，国鸿氢能的研发投入分别为3590万元、7220万元、9180万元及3550万元，分别占同年收入的15.8%、15.8%、12.3%及24.8%。

但这并不是其持续亏损的主要原因。根据招股书，在国鸿氢能的费用支出项目中，行政开支才是其目前最大开支，2020年、2021年、2022年及2023年前5个月，公司行政开支分别为1.5亿元、6.16亿元、1.81亿元及6570.3万元，3年5个月累计行政开支高达10亿元。

国鸿氢能在招股书中指出，公司录得亏损净额，主要由于四项因素：一是截至2020年及2021年12月31日止年度，公司录得股份支付及股权激励计划；二是无形资产减值亏损及存货减值亏损；三是公司的业务规模持续扩大导致相关开支增加；四是贸易应收款项减值亏损。

记者查询资料发现，按照会计法规，股份支付以及股权激励应挤入行政开支，这意味着3年来高额的行政开支或源于公司的股份支付及股权激励。

招股书显示，2020年-2022年，国鸿氢能股份支付开支分别为1.18亿元、5.46亿元及0.54亿元。据其介绍，上述股份支付被授予若干董事、高级管理及其他员工，其中以高管层为主。

其中，五名最高薪酬人士所获得的股份支付分别为7078万元、1.2亿元、1388万元。记者计算发现，2020年至2022年，这五名高薪酬人士获得的股份支付分别占行政开支的47.3%、19.45%、7.7%。

即便未完成盈利任务，国鸿氢能为了上市也已进行多轮融资。

根据招股书，2016年-2022年，国鸿氢能共融资10次，累计融资超30亿元，仅在2022年便完成超10亿元融资。

但国鸿氢能登陆资本市场后，市场或许不会给予过高预期。香颂资本董事沈萌向《国际金融报》记者分析称，氢能目前还缺乏具有市场竞争力的高附加值应用场景，短期内也很难看到相关应用的成熟，因此资本市场不会像风险资本一样给予国鸿氢能“预期溢价”。

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